Nhận định về ACB (Mua vào) của HSC (7.8.2017)

0
18
Nhận định về ACB (Mua vào) của HSC (7.8.2017)

ACB thông báo LNTT 6 tháng đầu năm tăng 52,36% so với cùng kỳ. Triển vọng rất khả quan. Nâng đánh giá lên MUA VÀO. NHTMCP Á Châu (ACB – Nâng đánh giá từ Khả quan lên Mua vào) thông báo KQKD 6 tháng đầu năm chưa kiểm toán rất khả quan với LNTT tăng 52,36% so với cùng kỳ đạt 1.262 tỷ đồng. Theo đó, Ngân hàng đã hoàn thành 54,88% kế hoạch cả năm, là 2.300 tỷ đồng (tăng trưởng 37,97%) và cũng theo sát dự báo khả quan hơn của HSC, là 2.311 tỷ đồng (tăng trưởng 38,63%).

KẾT LUẬN NHANH – Nâng đánh giá lên MUA VÀO đối với cổ phiếu ACB với ước tính giá mục tiêu cao hơn, là 30.000đ, tương đương P/B dự phóng 2017 là 2,0 lần và P/B dự phóng 2018 là 1,88 lần. HSC dự báo LNTT 2017 sẽ tăng trưởng 38,63% và tăng trưởng mạnh 67,38% trong năm 2018. Cho vay và huy động khách hàng đều tăng xấp xỉ 12% so với đầu năm trong khi tỷ lệ NIM ổn định ở mức khoảng 3,28%. Do đó, thu nhập lãi thuần tăng 19,44% so với cùng kỳ trong khi các dòng thu nhập ngoài lãi cũng tăng gần 9 lần khi không còn chi phí dự phòng đối với trái phiếu doanh nghiệp. ACB vẫn trích lập dự phòng đối với cả nợ xấu thông thường và các tài sản có vấn đề khác. Cho năm 2017, HSC giữ nguyên dự báo nhưng điều chỉnh tăng dự báo cho năm 2018. Giá cổ phiếu đã tăng 46,6% so với đầu năm và room cho NĐTNN đã đầy kể từ 5 năm trước. Tuy nhiên, một số NĐT nước ngoài đang cân nhắc về việc thoái vốn trong thời gian gần. ACB là một trong số ít các ngân hàng có chất lượng tài sản rất tốt và các hệ số an toàn mạnh. Do đó chúng tôi dự báo Ngân hàng sẽ đạt tăng trưởng trên mức bình quân ngành trong 3 năm tới. Và tiềm năng rất lớn về lợi nhuận bất thường từ khả năng thanh lý các tài sản đảm bảo liên quan tới các khoản nợ xấu đã được trích lập dự phòng đẩy đủ

Cho vay khách hàng tăng 11,15% so với đầu năm đạt 181,61 nghìn tỷ đồng – so với mức tăng 16,06% trong 6 tháng đầu năm 2016. Khác với một số ngân hàng khác khi tăng trưởng tín dụng chủ yếu đạt được trong 6 tháng cuối năm, trong 2 năm gần đây ACB đã lựa chọn đẩy mạnh tăng trưởng tín dụng quyết liệt trong 6 tháng đầu năm. Sau khi không còn chịu giám sát chặt chẽ trong quá trình tiến hành tái cơ cấu từ năm 2012-2015, Ngân hàng đã nỗ lực giành lại thị phần đã mất trong phân khúc cho vay khách hàng cá nhân & DNNVV truyền thống. 

Cho vay ngắn hạn là động lực tăng trưởng chính – Cho vay ngắn hạn tăng 28,15% so với đầu năm đạt 97 nghìn tỷ đồng (chiếm 53,94% tổng dư nợ so với tỷ trọng 46,78% trong 6 tháng đầu năm 2016). Trong khi đó cho vay trung và dài hạn giảm 3,80% so với đầu năm là 83,64 nghìn tỷ đồng (chiếm 46,06% tổng dư nợ so với tỷ trọng 53,22% trong 6 tháng đầu năm 2016). Cho vay ngắn hạn thúc đẩy tăng trưởng tín dụng cũng là xu hướng chung ở hầu hết các ngân hàng trong 6 tháng đầu năm nay. Và ACB là một trong số ít các ngân hàng có tỷ lệ sử dụng huy động ngắn hạn để cho vay trung và dài hạn rất tốt, thấp hơn 30%. Do đó, về lý thuyết, ACB không cần phải đẩy mạnh cho vay ngắn hạn mặc dù điều này có thể phần nào phản ánh sớm các quan ngại về thanh khoản và dự báo lãi suất tăng sau đó. Có vẻ như tăng trưởng các khoản vay mua nhà đã chậm lại và thay vì đó, nhiều ngân hàng tập trung hơn vào các khoản vay ngắn hạn bổ sung vốn lưu động cho các DNNVV. 

Phân loại cho vay theo loại tiền:

  • Cho vay khách hàng bằng VND tăng 11,31% so với đầu năm đạt 171,88 nghìn tỷ đồng và chiếm 94,6% tổng dư nợ.
  • Cho vay khách hàng bằng USD tăng 8,4% so với đầu năm đạt 9,72 nghìn tỷ đồng (chiếm 5,36% tổng dư nợ).

Chúng tôi vẫn thiếu thông tin phân loại cho vay khách hàng theo ngành nghề kinh doanh trong BCTC 6 tháng chưa kiểm toán. Tuy nhiên, với tăng trưởng mạnh của cho vay ngắn hạn, chúng tôi dự báo cho vay thương mại và kinh doanh cũng tăng tốt.

Tiền gửi khách hàng tăng 11,17% so với đầu năm đạt 230,18 nghìn tỷ đồng – so với mức tăng 8,91% so với đầu năm trong 6 tháng đầu năm 2016. Phân loại tiền gửi theo kỳ hạn:

  • Tiền gửi không kỳ hạn chỉ tăng 2,31% so với đầu năm đạt 34,52 nghìn tỷ đồng (chiếm 15% tổng tiền gửi khách hàng).
  • Tiền gửi có kỳ hạn tăng 12,90% so với đầu năm đạt 195,66 nghìn tỷ đồng (chiếm 85% tổng tiền gửi khách hàng).

Ngoại trừ MBB và TCB là hai ngân hàng TMCP có tỷ trọng tiền gửi không kỳ hạn lớn vì có nguồn khách hàng đặc thù, các ngân hàng TMCP khác nhìn chung đều có tỷ trọng tiền gửi không kỳ hạn khá thấp. Trên thực tế, tỷ trọng tiền gửi không kỳ hạn của ACB cũng khá cao, là khoảng 15% so với với các NHTMCP khác (bình quân là 10%). Phân loại tiền gửi theo loại tiền,

  • Tiền gửi khách hàng bằng VND tăng 11,68% so với đầu năm đạt 219,86 nghìn tỷ đồng (95,5% tổng tiền gửi khách hàng).
  • Tiền gửi khách hàng bằng USD tăng 1,33% so với đầu năm đạt 10,32 nghìn tỷ đồng (4,5% tổng tiền gửi khách hàng).

Hệ số LDR thuần không đổi, là 78,9%. Theo loại tiền, 

  • Hệ số LDR thuần đối với USD tăng nhẹ từ 88,1% lên 94,3%.
  • Hệ số LDR thuần đối với VND được kiểm soát ở mức 78,2%.

Tỷ trọng cho vay và tiền gửi bằng USD đều ở mức rất thấp, chỉ là 5%, do đó khả năng chênh lệch khoản thanh khoản bằng USD nhìn chung là không đáng lo ngại.

Tỷ lệ NIM là 3,28% – không đổi so với cùng kỳ. Mặc dù tỷ lệ NIM thực tế đã tăng từ 3,28% lên 3,41% trong 6 tháng cuối năm ngoái. Tỷ lệ NIM không tăng có thể là do Ngân hàng tập trung đẩy mạnh cho vay ngắn hạn trong năm nay và các khoản vay ngắn hạn thường có lãi suất thấp hơn. Tuy nhiên, so với cùng kỳ,

Tổng chi phí huy động tăng 0,19% lên 4,98%.

  • Về các tài sản sinh lãi, lợi suất gộp tăng 0,30% lên 8,18%. Với lợi suất cho vay khách hàng tăng 0,39% so với cùng kỳ lên 9,03% và lợi suất trái phiếu giảm 0,33% so với cùng kỳ xuống 5,97%. Tổng tài sản sinh lãi tăng 20,7% so với cùng kỳ đạt 246,69 nghìn tỷ đồng. Tỷ trọng cho vay khách hàng trong tổng tài sản sinh lãi giảm từ 76,4% xuống 73,6% trong khi đó tỷ trọng của danh mục đầu trái phiếu tăng từ 18,8% lên 23%.
  • Về phía nguồn vốn, tổng chi phí huy động vốn tăng 0,19% lên 4,98%. Lãi suất tiền gửi khách hàng tăng 0,34% lên 4,77% và lãi suất các giấy tờ có giá gần như không đổi, là 10,56%. Cấu trúc các nguồn huy động không có nhiều thay đổi.

Thu nhập lãi thuần tăng 19,44% so với cùng kỳ đạt 3.972 tỷ đồng. Chúng tôi lưu ý rằng tổng dư lãi dự thu của ACB tiếp tục giảm xuống còn 2.660 tỷ đồng từ 3.241 tỷ đồng vào cuối năm 2016. Điều này phản ánh chất lượng nguồn thu nhập từ lãi và chất lượng tài sản được tiếp tục cải thiện. Với rủi ro thu nhập lãi thuần giảm trong tương lai thấp.

Tổng thu nhập ngoài lãi tăng gần 9 lần so với 6 tháng đầu năm 2016 – đạt 1.522 tỷ đồng, so với chỉ 156 tỷ đồng trong 6 tháng đầu năm ngoái nhờ đóng góp tốt của hầu hết các nguồn thu nhập ngoài lãi, tuy nhiên đặc biệt là nhờ không còn gánh nặng dự phòng đối vối trái phiếu doanh nghiệp liên quan đến các công ty G6. Cụ thể;

–     Lãi thuần HĐ dịch vụ tăng 27,51% so với cùng kỳ đạt 540 tỷ đồng.

–     Lãi thuần hoạt động kinh doanh ngoại hối tăng 26,73% so với cùng kỳ đạt 125 tỷ đồng.

–     Lãi thuần từ hoạt động mua bán chứng khoán đầu tư/kinh doanh đạt 424 tỷ đồng so với mức 471 tỷ đồng trong 6 tháng đầu năm 2016. Lưu ý ở đây là trong 6 tháng đầu năm 2016, ACB đã trích lập 492 tỷ đồng dự phòng đối với trái phiếu doanh nghiệp G6 và số trái phiếu này đã được trích lập dự phòng hoàn toàn với tổng dự phòng tích lũy là 1,835 tỷ đồng vào cuối năm 2016.

–     Thu nhập khác tăng 329% so với cùng kỳ đạt 408 tỷ đồng mà không có nhiều thông tin chi tiết. Thu nhập từ thu hồi nợ chỉ đóng góp 49,51 tỷ đồng (tăng 27,43% so với cùng kỳ).

–     Thu nhập từ gốp vốn, mua cổ phần tăng 128% so với cùng kỳ đạt 23,45 tỷ đồng.

Tổng chi phí hoạt động tăng 43,46% so với cùng kỳ là 3.222 tỷ đồng – chủ yếu là do 649 tỷ đồng chi phí dự phòng đối với các khoản phải thu khác. Do đó, nếu không bao gồm khoản chi phí dự phòng này, chi phí hoạt động từ hoạt động kinh doanh chính trên thực tế chỉ tăng 14,57% so với cùng kỳ là 2.573 tỷ đồng. Trong đó,

  • Chi phí cho nhân viên tăng 14,6% so với cùng kỳ là 1.303 tỷ đồng do chi phí lương tăng và số lượng nhân viên bình quân cũng tăng 0,70% so với cùng kỳ.
  • Chi phí liên quan đến tài sản tăng 5,1% so với cùng kỳ là 515 tỷ đồng.
  • Chi phí bảo hiểm, bảo toàn tiền gửi của khách hàng tăng 24,2% so với cùng kỳ là 124,9 tỷ đồng.

Hệ số CIR là 55% – Tại thời điểm cuối tháng 6/2016 là 67%. Tuy nhiên hệ số CIR lõi (không tính chi phí dự phòng) ở mức thấp hơn, chỉ là 47,2%

Chi phí dự phòng tăng 160,87% so với cùng kỳ – lên 966 tỷ đồng. Trong đó:

  • 855 tỷ đồng là chi phí dự phòng nợ xấu thông thường (tăng 261,32% so với cùng kỳ năm trước).
  • 110,75 tỷ đồng là chi phí dự phòng cho trái phiếu VAMC (giảm 23,11% so với cùng kỳ năm trước).

Do thiếu thông tin chi tiết nên chúng tôi không thể ước tính giá trị trái phiếu VAMC ACB đã nhận lại từ VAMC trong 6 tháng đầu năm so với con số 1.486 tỷ đồng công bố tại thời điểm cuối năm 2016. Chúng tôi cũng không có thông tin về chi phí dự phòng trích lập riêng cho nhóm công ty G6. Trên BCTC kiểm toán năm 2016, ACB còn 1.427 tỷ đồng cho vay nhóm G6 với chi phí dự phòng cụ thể lũy kế là 194 tỷ đồng. Tuy nhiên, chúng tôi giả định ACB đã xóa phần lớn số nợ này bằng nguồn dự phòng lớn đã trích lập.

Tỷ lệ nợ xấu sau khi xóa nợ là 1,11% – cao hơn thời điểm cuối năm 2016 là 0,87% nhưng thấp hơn mức 1,23% tại thời điểm cuối tháng 6/2016. Như vậy có 585 tỷ đồng nợ xấu mới phát sinh trong 6 tháng đầu năm 2017 và phần lớn là nợ Nhóm 3 (73 tỷ đồng) và Nhóm 4 (564 tỷ đồng). Trong khi đó nợ Nhóm 5 giảm 52 tỷ đồng. Trong 6 tháng đầu năm, ACB chỉ xóa 27 tỷ đồng nợ xấu (giảm 26,95% so với cùng kỳ)

Hệ số LLR đạt mức cao kỷ lục là 131% – so với mức 126% tại thời điểm cuối năm 2016 và 90% tại thời điểm cuối tháng 6/2016. ACB hiện có hệ số LLR cao thứ 2 trong ngành ngân hàng, chỉ sau VCB (là 140%).

Cho năm 2017, HSC giữ nguyên dự báo LNTT đạt 2.311 tỷ đồng (tăng trưởng 38,63%) – cao hơn khoảng 4,80% so với kế hoạch của ACB. Dự báo của chúng tôi tích cực như trên nhờ những giả định sau:

(1)  Chúng tôi dự báo cho vay khách hàng tăng 20% và đạt 196,08 nghìn tỷ đồng; vốn huy động khách hàng tăng 22% và đạt 252,60 nghìn tỷ đồng. Giống như năm ngoái, năm nay ACB nhiều khả năng sẽ xin NHNN cho phép nới hạn mức tăng trưởng tín dụng. Và với tình hình tài chính lành mạnh, thì ACB có thể sẽ được nới hạn mức.

(2)  Theo đó hệ số LDR sẽ được cải thiện nhẹ từ 79% cuối năm 2016 xuống 78%.

(3)  Chúng tôi dự báo tỷ lệ NIM giảm 0,03% xuống 3,38%. Theo đó chúng tôi dự báo thu nhập lãi thuần sẽ tăng 17,88% lên 8.214 tỷ đồng.

(4)  Chúng tôi dự báo thu nhập ngoài lãi đạt 1.590 tỷ đồng (tăng trưởng 137,1% so với năm 2016).

(5)  Chúng tôi dự báo tổng chi phí hoạt động là 5.387 tỷ đồng (tăng 15,12% so với năm 2016).

(6)  Tuy nhiên, chúng tôi dự báo tổng chi phí dự phòng tăng mạnh lên 2.018 tỷ đồng (tăng 65,75% so với năm 2016) do Ngân hàng muốn trích lập hết dự phòng liên quan đến nhóm công ty G6 trong năm 2017; tức là sớm hơn kế hoạch ban đầu 2 tháng.

(7)  Và dự báo tỷ lệ nợ xấu sau xử lý chỉ là 0,86%.

(8)  Hệ số CAR dự báo là 12% vào cuối năm 2017 so với mức 13,2% tại thời điểm cuối năm 2016 nhờ Ngân hàng tăng vốn cấp 2.

Theo đó chúng tôi dự báo EPS đạt 1.872đ; BVPS đạt 15.225đ; P/B dự phóng hiện đang là 1,77 lần.

Cho năm 2018, HSC điều chỉnh tăng dự báo LNTT từ 3.468 tỷ đồng (tăng trưởng 50,07%) lên 3.868 tỷ đồng (tăng trưởng 67,38%) – Dự báo của chúng tôi dựa trên những giả định sau:

(1)  Chúng tôi dự báo cho vay khách hàng tăng 18% và đạt 231 nghìn tỷ đồng; vốn huy động khách hàng tăng 20% và đạt 303 nghìn tỷ đồng.

(2)  Theo đó hệ số LDR sẽ được cải thiện nhẹ từ 78% cuối năm 2017 xuống 76%.

(3)  Chúng tôi dự báo tỷ lệ NIM giữ nguyên ở 3,38%. Theo đó chúng tôi dự báo thu nhập lãi thuần sẽ tăng 19,71% lên 9.725 tỷ đồng.

(4)  Chúng tôi dự báo thu nhập ngoài lãi đạt 1.746 tỷ đồng (tăng trưởng 9,76%).

(5)  Chúng tôi dự báo tổng chi phí hoạt động là 6.457 tỷ đồng (tăng 19,88%).

(6)  Tuy nhiên, chúng tôi điều chỉnh giảm dự báo tổng chi phí dự phòng từ 1.546 tỷ đồng (giảm 23,36%) xuống còn 1.146 tỷ đồng (giảm 43,19%) do Ngân hàng đã trích lập hết cho các tài sản có vấn đề từ trước để lại trong năm 2017.

(7)  Và dự báo tỷ lệ nợ xấu sau xử lý chỉ là 1,1%.

(8)  Hệ số CAR dự báo là 11% vào cuối năm 2018.

Theo đó chúng tôi dự báo EPS đạt 2.687đ; BVPS đạt 15.714đ; P/B dự phóng hiện đang là 1,63 lần.

ACB có khả năng ghi nhận lợi nhuận đáng kể từ thu nhập không thường xuyên khi thanh lý tài sản đảm bảo trong những năm tới – Một trong những thành quả của việc trích lập dự phòng tích cực trong 5-6 năm qua là các tài sản ngoại bảng tăng lên (đã được trích lập hết nhưng chưa thu hồi). Nhiều ngân hàng cũng có tài sản ngoại bảng nhưng ở ACB thì tỷ lệ tài sản ngoại bảng/tổng tài sản lớn hơn. Do vậy nhiều khả năng Ngân hàng sẽ hạch toán lãi không thường xuyên trên bảng báo cáo kết quả kinh doanh trong vài năm tới từ thanh lý tài sản đảm bản.

  • ACB có nợ xấu từ trước để lại theo giá trị sổ sách là 6.300 tỷ đồng.
  • Giá trị tài sản đảm bảo liên tục được định giá ở mức khoảng 4.400 tỷ đồng.
  • Tại thời điểm cuối tháng 6/2017, Ngân hàng đã trích lập lũy kế khoảng 5.300 tỷ đồng cho các khoản nợ xấu này.
  • Và chỉ còn 1.000 tỷ đồng chưa được trích lập (dự kiến sẽ được trích lập nốt trước cuối năm nay)

Theo đó ACB có 4.400 tỷ đồng giá trị tài sản đảm bảo (gấp 2,5 lần LNST năm 2017). Chúng tôi coi đây là lợi nhuận tiềm ẩn và ACB có thể bán tài sản đảm bảo để hạch toán lãi trong tương lai.

 Có tin đồn về việc thoái vốn của một số NĐTNN quan trọng – Đã có nhiều tin đồn về việc một số NĐTNN chủ chốt hiện nay thoái vốn. Hiện chưa có gì được xác nhận nhưng chúng tôi cho rằng sẽ là hợp lý nếu cho rằng có một đến hai NĐTNN xem xét thoái vốn trong 6-12 tháng tới. Từ đó xuất hiện khả năng NĐT tài chính có thể sẽ thay thế các cổ đông này nếu được cổ đông kiểm soát và NHNN chấp thuận.

 Nâng đáng giá từ Khả quan lên Mua vào. Mức giá mục tiêu của chúng tôi đối với cổ phiếu ACB là 30.000đ, tương đương P/B dự phóng năm 2017 là 2,0 lần và 2018 là 1,88 lần. Cổ phiếu đã tăng 46,6% so với đầu năm nhờ triển vọng tăng trưởng mạnh 2 năm liên tiếp. Hiện P/B bình quân (gia quyền) toàn ngành là 1,75 lần dựa trên kết quả dự phóng cho 2017; tuy nhiên chúng tôi cho rằng ACB xứng đáng được định giá ở mức P/B cao hơn là 2 lần dựa trên tiềm năng tăng trưởng tốt hơn do có hệ số LDR và tỷ lệ vốn huy động ngắn hạn dùng để cho vay trung dài hạn thấp. Và hệ số CAR an toàn. Đặc biệt ACB có thế mạnh ở mảng cho vay khách hàng cá nhân và DNNVV; là những đối tượng có nhu cầu vay cao. ACB còn có khả năng tăng trưởng mạnh từ hoạt động kinh doanh chính cũng như thu nhập không thường xuyên từ thanh lý tài sản đảm bảo. Hệ thống quản trị rủi ro và danh tiếng của Ngân hàng đã được cải thiện đáng kể. Và Ngân hàng đang có điều kiện thuận lợi để tăng trưởng nhanh hơn ngành trong 3 năm tới. Và khả năng một số NĐTNN lớn sắp thoái vốn cũng thu hút thêm sự chú ý.

Nguồn: HSC

ĐỂ LẠI BÌNH LUẬN

Please enter your comment!
Please enter your name here